FTX 帝国之夜：从 320 亿估值到资不抵债的 9 天

引子：那张被疯传的资产负债表

如果你 2022 年 11 月在加密圈，你大概率记得那个周末——周日下午 CZ 的一条推文，第二天早上 FTT 跌穿支撑，再下一个周五 FTX 申请破产。从一切看起来"正常"到一切看起来"完了"，整整 9 天。这一卷我想把这 9 天每一天发生了什么、谁说了什么、链上钱包在动什么钱，按小时拆给你看；同时把 FTX 倒塌之前的伏笔（2022 年 5 月 LUNA 之后那波救助）、之后的清算（2024 年 SBF 25 年判决 + Anthropic 股权处理 + 客户索赔进度）一起还原。

2022 年 11 月 2 日北京时间凌晨，CoinDesk 记者 Ian Allison 发出一篇大约 1200 字的报道，标题是 "Divisions in Sam Bankman-Fried's Crypto Empire Blur on His Trading Titan Alameda's Balance Sheet"。文章本身没有指控任何违法行为，但配了一张图——Alameda Research 截至 2022 年 6 月 30 日的内部资产负债表。这张表是 Alameda 在 2022 年 8 月向某外部债权人申请短期贷款时作为信用证明提供的，文件流出路径事后被新闻同行追溯过：从该债权人内部 finance team 一名前雇员，到某加密媒体编辑邮箱，再到 Ian Allison。Ian Allison 在 2023 年的播客采访里说，他拿到这张图的那个下午，正在 CoinDesk 纽约办公室加班，"我把它放大盯了大概半个小时，然后给妻子发短信说今晚不回家了"。

这张表上有一个数字让所有人盯了很久：Alameda 总资产 146 亿美元，其中 36.6 亿是 "unlocked FTT"，21.6 亿是 "FTT collateral"。换句话说，这家被认为是"全市场最强做市商"的公司，账面资产的 40% 是它姐妹公司 FTX 自己发的平台币。再往细里看，剩下的 33.7 亿"其他资产"里，21 亿是 SOL、11 亿是 SRM（Serum，FTX 系另一只代币）、剩下零碎是 MAPS / OXY / FIDA 这些 FTX 系生态币。把"自家发行 + 自家生态"加在一起，Alameda 账面资产中有大约 80% 是"如果 FTX 倒了，这些资产立刻没有买方"的类别。

这件事如果发生在传统金融市场，监管会在 24 小时内进场。SEC 对一家保证金券商如果出现这种"自家股权工具占自营盘 80% 以上"的情形，触发的是 Rule 15c3-1（净资本规则）和 Rule 15c3-3（客户资产保护规则）的双重违规，纽约联储和 FINRA 会立刻进场冻结。但加密世界没有那种结构——FTX 国际部分注册在巴哈马，受 Bahamas Securities Commission 监管，而 Bahamas SCB 在 2022 年时整个部门加起来不到 60 人，没有任何能力做这类技术核查。FTX US 部分注册在美国，但 SEC 一直在和它"协调注册路径"，没有正式审计权限。所以这张表被疯传了三天，没有任何官方介入，只有大家在 Twitter 上猜——这是不是意味着 Alameda 实际负债比账面糟糕得多。

三天之后，CZ 发推说要清仓 FTT。剩下的事，就是本卷的内容。如果你想先看一份"我们这一行从这艘船学到了什么"的简表，可以直接跳到本卷最后的"七、这艘船留给我们的"；如果你只想看那 9 天的小时级时间线，跳到"三、九天逐日还原"；如果你想看刑事庭后续，跳到"五、之后：刑事庭、判决、回款"。这卷不短，慢慢看。

一、帝国怎么垒起来的

SBF 这个人

Sam Bankman-Fried 出生于 1992 年，父母都是斯坦福法学院教授——父亲 Joseph Bankman 是税法专家，母亲 Barbara Fried 是宪法学者，长期为民主党筹款。这个家庭背景在他后来 2021-2022 年成为民主党第二大单一政治捐赠人时被反复提起。他本人 2010 年进入 MIT 主修物理，2014 年本科毕业，毕业后进入 Jane Street 做 ETF 交易员，2017 年离职。离职的直接原因是他迷上了"有效利他主义"（Effective Altruism）——一种主张"赚钱赚得越多越好，然后高比例捐出"的功利主义伦理。这套伦理在他后来的所有公开访谈里被反复引用——但事后法庭文件揭示，从 2019 年到 2022 年，SBF 个人名下从 Alameda / FTX 提取的"奖金 + 贷款"累计超过 22 亿美元，真正以慈善名义捐出的金额低于 1.5 亿。

2017 年底他注意到 BTC 在韩国和美国之间的稳定价差（业内称"泡菜溢价"），创立 Alameda Research 做跨市场套利。Alameda 第一笔有据可查的盈利来自 2018 年初的 BTC 韩日套利，单月利润约 1500 万美元。这是 Alameda 的起点，也是 SBF 在加密世界里第一次出现。2018 年中期 Alameda 一度因 ETH/BCH 错配头寸亏到几乎清零，几个早期合伙人（包括后来 Sky Bridge Capital 的 Tara Mac Aulay）因风控分歧集体退出——这件事在 2022 年 SBF 出事后被那批早期合伙人公开陈述："2018 年那次我们就知道他不会用风控这个词。"2019 年他进一步意识到，做市商的尽头是"开一家交易所"——这样自己就同时是交易者和场地方。FTX 在 2019 年 5 月在香港注册成立，2021 年总部迁往巴哈马拿骚（直接原因是中国大陆 2021 年 9 月对加密的全面禁令 + 巴哈马 2020 年通过的 DARE 法案给加密交易所提供清晰监管牌照）。

从 2019 到 2021，SBF 用三年时间把 FTX 推到全球估值前二、月交易量约 100 亿美元、用户 100 万的规模。这个增长速度在加密历史上只有 2017 年的 Binance 和 2013 年的 Mt.Gox 可以类比。同期 Alameda 是 FTX 上规模最大的做市商，但两家公司在对外口径里被严格表述为"独立运营、独立财务、独立风控"。2021 年迈阿密热火队主场冠名 1.35 亿美元 19 年（FTX Arena）、Tom Brady 和 Gisele Bündchen 代言、超级碗 30 秒广告里 Larry David 调侃"FTX，别错过下一个大事"——这一系列动作把 SBF 从"加密圈名人"推成了"美国主流财经媒体宠儿"。他在 2022 年 4 月那期 Fortune 封面被称为"下一个巴菲特"——这期杂志后来在 2022 年 12 月被收藏家以接近 2000 美元一本的价格在 eBay 上交易，被作为"加密泡沫顶部信号"的纪念品。

FTX 与 Alameda 这对孪生子

FTX 和 Alameda 的"独立性"是整艘船最致命的谎言。事后破产程序和庭审证据披露的事实远比公众想象的更结构性：

• FTX 的撮合引擎对 Alameda 账户有一个特殊参数 "allow_negative"，允许 Alameda 持有任意金额的负余额而不被强平。Gary Wang 在 SDNY 庭审作证时确认，这段代码是他在 2019 年应 SBF 要求亲手加的，注释里写的是 "for liquidity provision"——但实际效果是 Alameda 可以无限欠 FTX 钱不被风控触发。
• FTX 客户存入的法币和稳定币，约 80% 通过一个名为 North Dimension Inc.（注册在德拉华，实际控制人是 Alameda 财务主管）的关联实体账户中转。这个账户在 Silvergate Bank 和 Signature Bank 开户时，对外口径是"加密自营交易公司"，没有任何文件提及 FTX。客户存款进 North Dimension 后再以"公司间借款"的形式部分回到 FTX，部分被 Alameda 直接使用。
• Alameda 持有的 FTT 数量远超流通市场总量。其中很大一部分是"团队预留 + 早期投资人折扣份额"，从来没真正流通过。账面市值是按"理论流通价格"计的——也就是说 Alameda 在自己的资产负债表里，把一批永远不能在市场上以那个价格出货的 FTT，按市场价计入了总资产。
• Alameda 的 CEO Caroline Ellison 是 SBF 的前女友兼合伙人，2018 年初由 Jane Street 跳槽加入 Alameda。两人长期住在巴哈马同一所 Penthouse（Albany Resort 一套约 3000 万美元的海景公寓），同住的还有 Gary Wang（FTX CTO）、Nishad Singh（工程主管）等 10 名核心员工——这 10 个人在 SBF 出事后被媒体统称"巴哈马 10 人组"。
• FTX 的董事会从成立到破产，名义上只有 3 名董事，全部由 SBF 提名。没有独立董事，没有审计委员会，没有薪酬委员会。John J. Ray III 接管后第一周提交的声明里特别提到这一点："I have never in my career seen such a complete failure of corporate controls"，这句话的下半句就是"a board that exists in name only"。

这些事实在 11 月 2 日之前，外界一项都不知道。FTX 在 2021 年 7 月完成的 9 亿美元 B 轮融资，估值 180 亿美元；2021 年 10 月 B-1 扩展至 250 亿美元；2022 年 1 月 C 轮融到 320 亿美元——这三轮融资的尽职调查都没有发现这些问题。投资方名单堪称豪华：红杉资本（投了 2.1 亿，2022 年 11 月被迫减记到 0）、淡马锡（投了 2.75 亿，新加坡国会后来开听证会问"为什么我们的纳税人钱进了 FTX"）、SoftBank Vision Fund（约 1 亿）、Tiger Global（约 3800 万）、Paradigm（约 2.7 亿，2024 年清算时承认尽调时"过度依赖了 SBF 的口头描述"）、安大略教师退休基金（OTPP，9500 万加币，是这家管理超 2000 亿的养老金第一次大规模碰加密）。

后来在 SBF 庭审中，红杉资本合伙人 Alfred Lin 出庭作证："我们看了他们提供的文件，没看到任何异常。"这句话也是 SBF 后来在监狱里写给前同事的信件中反复提到的——"那些尽调员到底是怎么看的"。但从 John J. Ray III 团队后来追溯的事实看，FTX 在融资时确实没有提供任何让尽调团队可以发现这些问题的文件——没有审计报告、没有 SOC 1 / SOC 2 报告、没有月度对账、连一份正式的公司治理章程都拿不出。投资方拿到的是一份"基于 SBF 口头答复 + 一些 PDF 截图"的尽调包。这种尽调质量在传统科技 VC 里是不可想象的——但在 2021 年加密泡沫顶部，FOMO 压倒了一切常识。Lin 在庭审中那句"没看到任何异常"，准确的说法应该是"我们没要求看，他们也没给"。

二、11 月 2 日那篇 CoinDesk

在直接讲那篇 CoinDesk 之前，先把 2022 年 5 月到 10 月这半年发生在 FTX 周围的事情倒一倒——因为没有这半年的伏笔，11 月 2 日那张表不会是"扳机"，最多是"又一篇可疑报道"。2022 年 5 月 10 日 LUNA / UST 崩盘，30 万亿美元市值在 72 小时内蒸发。崩盘当周，三箭资本（3AC，新加坡对冲基金，2022 年初管理规模约 100 亿美元）持有的 LUNA 头寸归零，三箭对外抵押的多笔贷款进入违约状态。6 月 14 日 Celsius Network 暂停提币，6 月 27 日 3AC 申请破产清算。7 月 5 日 Voyager Digital 申请破产，7 月 13 日 Celsius 正式申请破产。这一连串崩盘里，FTX 和 Alameda 出现的位置非常微妙——SBF 在 6 月底到 7 月初对外宣布两笔"救助"：FTX 出资 4.85 亿美元收购 Voyager（最终因监管反对没成）、给 BlockFi 提供 4 亿美元授信额度并约定可以以 2.4 亿美元收购。这两笔操作让 SBF 在西方主流财经媒体里被称为"加密世界的 J.P. Morgan"——指 1907 年那位用自己的钱救市的银行家。

但事后破产文件揭示，2022 年这两笔"救助"，SBF 用的不是 FTX 的自营盘资金，而是 Alameda 挪用的 FTX 客户存款。2022 年 6 月这一波连环爆，Alameda 自己其实是损失最重的之一——它对 LUNA 的多头敞口约 7 亿美元（在 72 小时归零）、对 3AC 的无抵押贷款约 5 亿美元（在三箭破产时变成债权堆里的一张废纸）、对 Voyager 的双向头寸亏损约 2 亿美元。Alameda 自己在 2022 年 6 月已经实质资不抵债。SBF 在 6 月做的所有"救市"动作，本质是在用 FTX 客户的钱给自己买时间——他需要市场相信"FTX/Alameda 阵营还有余力救人"，从而避免出现挤兑。Caroline Ellison 在 SDNY 庭审作证时被检方直接问到这一段，她的回答是："SBF 让我们看起来比实际有钱。"

2022 年 9 月到 10 月这一段是 FTX 表面的"鼎盛期"。9 月 14 日 SBF 出席华盛顿 DC 一场国会听证，提出"DCCPA"加密监管框架草案，被视为"行业代言人"。10 月 3 日他出席纽约时报 DealBook 峰会，与拜登的前白宫幕僚长 Ron Klain 同台。10 月 16 日他出席阿布扎比 Future Investment Initiative 大会，与沙特王储 MBS 私下会谈 40 分钟（事后被披露的会议主题是讨论 FTX 在中东设立分公司）。同期 Alameda 已经在私下向五家以上做市同行寻求"短期周转贷款"，每笔 5000 万到 5 亿美元不等，理由是"季度末头寸调整"。其中至少有两家做市公司（Genesis 和 Wintermute）在事后承认"当时就觉得 Alameda 财务有问题，但不敢得罪"。这套表面光鲜 + 私下急借的反差，构成了 11 月 2 日那篇报道的全部背景。

那张被泄漏的资产负债表，是 Alameda 提交给某外部债权人作为信用证明的内部文件——更准确的说法是：Alameda 2022 年 8 月向某 OTC desk 申请 5000 万美元短期周转，对方要求看一份"summary balance sheet"，Alameda 内部财务 team 出了这份截至 6 月 30 日的简化版。文件被该债权人内部一名前财务雇员拷贝后流出（这人后来在 2023 年 6 月被 FBI 询问，但因吹哨人身份未被起诉），最终通过两层中间人到达 Ian Allison。Ian Allison 在公开访谈里说，他拿到这张图的时候，"知道这值多少"。他用了三天交叉核验，11 月 2 日发文。

文章本身写得克制——通篇没有指控违法。但有四个数字被列在最显眼的位置：

• Alameda 总资产 146 亿美元
• 其中 36.6 亿 unlocked FTT + 21.6 亿 FTT collateral + 33.7 亿其他山寨币持仓
• 负债 80 亿美元，其中 74 亿是"贷款"
• 净资产账面 65 亿美元，但其中超过 70% 计价基础是 FTT 与关联代币 SRM、SOL

这四个数字摆在一起，所有看得懂资产负债表的人都明白一件事：Alameda 的实际净资产严重依赖 FTT 价格不崩。FTT 价格如果跌一半，Alameda 直接资不抵债。

11 月 2 日到 11 月 5 日这三天，圈内私下传播这张表，但没有形成大规模公开讨论。Alameda CEO Caroline Ellison 在 11 月 6 日发了一条推文，称"这张表只是 Alameda 实体的部分账面，不代表全部财务"。这条推文事后被认为是整个崩盘里"最关键的一次撒谎"——后来庭审证据显示，Caroline 自己当时已经清楚 Alameda 已实质资不抵债。

三、九天逐日还原

下面这段按日还原。每一天我只列当天的关键事件，时间戳精确到小时。整体崩盘从 11 月 6 日 CZ 那条推文开始，到 11 月 11 日 FTX 申请破产为止。每一行下面我都补了一段当天的链上数据（来自 Nansen / Arkham / CoinMetrics 后来发布的公开复盘报告）或事后披露的内部聊天记录——这些是单看推文时间线看不到的"地下河"。

"Never in my career have I seen such a complete failure of corporate controls and such a complete absence of trustworthy financial information as occurred here."

John J. Ray III，2022 年 11 月 17 日提交美国破产法院的首次声明

John J. Ray III 那句"职业生涯里从未见过"如此彻底的公司治理崩溃，至今仍被广泛引用。他作为安然清盘人，亲手处理过现代美国史上排前几名的公司丑闻。当一个见过那种场面的人说"FTX 比安然更糟"，这句话本身就是一份诊断书。

四、那条推文与那条回复

CZ 11 月 6 日那条"清仓 FTT"的推文，和 Caroline 三个小时后那条"22 美元全收"的回复，是整个崩盘里被引用次数最多的两条。它们俩组合在一起，形成了加密世界至今的"决斗教科书"。

SBF 在 2023 年 11 月接受庭审时被问及这两条推文。他的回答是"我们当时认为 22 美元报价是合理的对手报价"。这个回答在交叉质询中被攻破——FTX 内部数据显示，Alameda 那一刻账面流动现金少于 5 亿美元，22 美元乘以 CZ 持仓约 2300 万枚 FTT，意味着要拿出约 5 亿美元立刻接盘。Caroline 那条推文不是"合理的对手报价"，是一句声东击西的口头威慑——意图让 CZ 收回卖出意向。

她和 SBF 都误判了一件事：CZ 不需要这笔钱。Binance 在 2021 年退出 FTX 早期股权时收到的那批 FTT，在 CZ 的资产规模里是无关痛痒的小头寸。所以她那句"22 美元全收"的威慑不仅没用，反而向市场公开声明了一件事——Alameda 急需有人不要砸盘。这一刻是整个崩盘的真正引爆点。

这件事后来从三个不同视角分别被还原——每个视角看到的"那两条推文"都不太一样：

视角一 · 雇员视角：Caroline / Gary / Nishad 各自的认罪声明

Caroline Ellison（Alameda CEO，2024 年 9 月被判 2 年监禁）在 2023 年 10 月 SDNY 庭审第 3 天的证词中说："那条推文 SBF 起草，我发出去前看了大约 30 秒。我心里知道我们接不下来 5 亿美元的盘——我们账面现金不到 5 亿，剩下都是无法立刻变现的山寨币和股权。但 SBF 说'必须发，这是唯一能让 CZ 收手的方式'。我服从了。这是我余生都会记住的 30 秒。"她在认罪声明（Plea Agreement, 22-cr-419）里承认 7 项罪名，其中包括"明知欺诈而参与" + "电信欺诈共谋"。

Gary Wang（FTX CTO，与 SBF 大学室友，2024 年 11 月被判 0 监禁 + 3 年缓刑）在他的证词中确认了那段"allow_negative" 代码的来历。他写："2019 年 SBF 让我把 Alameda 的账户标记成可以走负数。当时我以为只是为了做市流动性方便，没想到后来变成了无限挪用客户存款的口子。"Gary Wang 是认罪最早、配合最彻底的一位——检方建议给他 0 监禁的依据正是"他的代码层证据让整个起诉变得 mechanically provable"。

Nishad Singh（FTX 工程主管，与 SBF 高中同学，2025 年 4 月被判 18 个月缓刑）的证词最个人化。他在庭上一度哽咽，说："我加入 FTX 是因为我相信 SBF 真的会把利润捐出去。我从来没拿过 Alameda 的钱去买房，我所有'奖金'我都还以为是合法的。直到 2022 年 9 月 SBF 让我把 360 万美元转给共和党，我才意识到我们用的不是公司的钱，是客户的钱。"Nishad 是这三人里唯一一个事后被法官在量刑时明确表扬"显示出真实悔恨"的人。

视角二 · 监管视角：SEC / CFTC / DOJ 三家起诉的不同条款

FTX 倒闭后 3 个月（2022.12.13），三家美国监管机构在同一天对 SBF 提起诉讼，但起诉的条款各不相同——这是个值得加密从业者反复琢磨的法律细节：

• DOJ（司法部，刑事）在 SDNY 提交 Indictment 22-cr-673 (LAK)，主审法官 Lewis A. Kaplan。最初版起诉书 8 项罪名，后续超级版（Superseding Indictment）扩展到 12 项：电信欺诈（wire fraud）、电信欺诈共谋、银行欺诈共谋、证券欺诈、商品欺诈、洗钱共谋、违反美国竞选财务法（campaign finance violation）等。这是唯一一份"可以让 SBF 坐牢"的诉状。
• SEC（证券交易委员会，民事）在 SDNY 提交 Complaint 22-cv-10501，主张 FTT 是未注册证券（投资合同符合 Howey Test）、FTX 销售 FTT 违反 1933 年证券法 Section 17(a)。SEC 的起诉只能要求"罚款 + 终身禁业"，不能让 SBF 坐牢。但 SEC 的诉状给 DOJ 的刑事案提供了证券法层面的事实基础。
• CFTC（商品期货交易委员会，民事）在 SDNY 提交另一份 Complaint，主张 FTX 上交易的 BTC、ETH 衍生品是未注册商品期货，违反《商品交易法》（Commodity Exchange Act）Section 4o(1)。CFTC 这份起诉的特殊之处在于它明确把 BTC 和 ETH 定义为"商品"——这一定性后来被反复在其他案件（包括 SEC 诉 Binance / Coinbase）中引用。

这三家同步起诉一个人，在美国金融执法史上不常见——上一次是 2008 年 Madoff，再上一次是 2001 年 Enron 的 Skilling。三家起诉条款互不重叠、各自独立可诉——这意味着即使 DOJ 刑事案在上诉中部分推翻，SEC / CFTC 民事案的"终身禁业 + 巨额罚款"仍然成立。这也是为什么 SBF 即使现在还在上诉，他的"行业永久禁入"事实上已经不可逆。

视角三 · 法庭视角：John J. Ray III 接手第一周

John J. Ray III 是 2022 年 11 月 11 日凌晨被 FTX 董事会（其实只剩 SBF 一个人）紧急召唤接任 CEO 的。Ray 当时 64 岁，前一份工作是 Enron Creditors Recovery Corporation 的清盘主席（2001-2008 共 7 年）。他接手 FTX 后第一周做的事情按时间排列：

• Day 1（11.11）：飞抵特拉华州 Wilmington（破产案受理法院所在地），与法院破产事务官（U.S. Trustee）见面 90 分钟。当晚提交"Chapter 11 Petition + Schedule of Assets and Liabilities" 第一稿——里面写"unable to verify any of the figures provided by prior management"。
• Day 2-3（11.12-13）：组建破产管理团队，从 Sullivan & Cromwell（律所）调入约 30 名律师，从 Alvarez & Marsal（清算顾问）调入 60 名清算分析师。同时通知 FTX 全球 7 个办公室的所有员工"在接到通知前不得删除任何文件、不得离开当前职位"。
• Day 4-5（11.14-15）：取得 FTX 所有银行账户、加密钱包、代码库的访问权。这一步是最艰难的——SBF / Caroline / Gary Wang 的多签密钥分布在不同人手里，Ray 团队不得不和"巴哈马 10 人组"逐个谈判，用"豁免个人责任"换"交出密钥"。
• Day 6（11.16）：起草并提交"First Day Declaration"——这就是那份后来被反复引用的 30 页诊断书。里面那句 "Never in my career, which includes the bankruptcy proceedings of Enron, have I seen such a complete failure of corporate controls" 被几乎所有英文媒体作为头版标题引用。
• Day 7（11.17）：这份声明在特拉华州联邦破产法院正式 docket 入卷，文件编号 Doc. 24。当天美国主流报纸（Wall Street Journal、NYT、Washington Post）头版均报道。CZ 在 Twitter 转发这份文件并加一句："This is bigger than I thought."

John J. Ray III 这份"First Day Declaration"是整个 FTX 案的"诊断书 + 罗盘"——后续所有诉讼、调查、追回行动都基于它建立的事实框架。文件 PDF 至今可以在 PACER（联邦法院电子文件系统）以及 Kroll Restructuring Administration（FTX 案的官方清算公告网站，restructuring.ra.kroll.com/FTX）公开查阅，编号 Doc. 24 in Case 22-11068-JTD。

五、之后：刑事庭、判决、回款

"账面回收率 119%" 这件事曾在 2024 年下半年引起非常大的争议。表面看是债权人"超额回收"——但按 BTC 实物计，他们的回收率其实只有约 30%。原因是 BTC 从 2022 年 11 月的约 16000 美元，涨到 2026 年初的约 60000 美元。债权人拿到的"美元名义本金 + 9% 利息"，在 BTC 标价下贬值严重。这件事再次重演了 Mt.Gox 在 2018 年那场"破产转更生"的关键转折——在加密世界里，赔偿以法币计价还是以加密资产实物计价，差几倍是常态（关于 Mt.Gox 那场转折的完整复盘，参见沉船录 · 卷一 · Mt.Gox）。

资产追回的几个关键来源

John J. Ray III 团队从 2022.11 到 2026.05 三年半时间里，追回的资产总额约 162 亿美元。这笔钱的来源结构值得加密从业者细看一遍——因为它揭示了一件事：当一家加密所倒下时，"账面资产"和"可追回资产"差几倍是常态。

• Anthropic 股权（约 50 亿美元）：FTX 在 2021 年 4 月以约 5 亿美元领投了 Anthropic（Claude 的母公司）的 B 轮，到 2024 年 Anthropic 估值飙升到 184 亿美元，FTX 持有的约 8% 股权对应估值约 14 亿美元。2024 年 3-6 月分两批出售给 ATIC、Jane Street、Fidelity 等买方，实际成交价约 50 亿美元——是 FTX 单一资产里最大的"意外回血"。这一笔回血几乎单枪匹马把客户回收率从预测的 30% 推到了 119%。
• Solana 持仓（约 28 亿美元）：FTX 在 2021-2022 年通过 Alameda 累计买入约 5500 万枚 SOL，平均成本约 30 美元。这批 SOL 大部分是 2021 年 6 月一笔批量交易，按合约 4 年线性解锁，2026-2028 全部解锁完。Ray 团队从 2024 年开始分批 OTC 出售（避免直接砸盘）。截至 2026.05 已出售约 60%，回血约 28 亿美元，剩余 40%（约 2200 万枚 SOL）继续按解锁计划出售。
• Robinhood 股票（约 6 亿美元）：SBF 在 2022 年 5 月用 5.5 亿美元买下 Robinhood 7.6% 股权（5600 万股），登记在 Emergent Fidelity 实体下（这个实体的 100% 股东就是 SBF 本人）。FTX 倒闭后这批股权的归属在三方之间起争议（SBF / Bahamas 临时清算人 / FTX 美国破产案）。最终美国法院 2023 年 8 月判归 FTX 破产财产，2024 年 4 月以约 6 亿美元出售给 Robinhood 自己（公司回购）。
• SBF 个人资产追回（约 4.5 亿美元）：包括巴哈马 Albany Resort 那套 3000 万美元公寓、加州 Berkeley Hills 一处房产、SBF 父母名下被认定为"赃款购入"的 Stanford 校园附近一处房产、SBF 政治捐款追讨（共和党 + 民主党两边累计退回约 2.4 亿美元政治献金，这是美国联邦竞选财务法历史上最大一笔追讨案）。
• 对其他加密公司的债权（约 12 亿美元）：FTX 在 2022 年崩盘前对 BlockFi、Genesis、Voyager 等已破产实体有未到期债权。Ray 团队通过参与那些公司的破产案，按比例追回了部分。其中对 BlockFi 的 4 亿美元授信中收回约 1.8 亿，对 Genesis 的 1.7 亿美元做市保证金收回约 0.9 亿。
• 黑客盗走 4.77 亿美元的追踪：2022.11.11 凌晨那笔异常转出资金，2024 年 1 月美国司法部公布起诉书，三名涉案人（Robert Powell + Carter Rohn + Emily Hernandez）被指控通过 SIM 卡交换攻击控制 FTX 多签密钥。截至 2026.05 该笔资金中约 2.1 亿已被链上追踪并冻结（部分通过 Tornado Cash 混币但被链上分析公司 Chainalysis 在 2025 年突破），剩余 2.67 亿仍在追踪。

SBF 监狱状态（2026.05 截至本卷写作）

SBF 自 2022.12.22 引渡至美国后，先关押在纽约 Metropolitan Detention Center（MDC Brooklyn），属于美国联邦最高安全等级拘留所之一。2024.03 判决后他被转移到 FCI Mendota（加州，中等安全等级联邦监狱），距离他父母 Stanford 校园的家约 3 小时车程。2025 年 9 月他申请转移到联邦劳工营（最低安全等级），理由是"模范行为 + 接近家人地理"，被驳回。2026 年 2 月他再次申请，目前等待答复。

SBF 在监狱里据狱友（事后接受《Vanity Fair》采访的几位）描述，每天阅读约 8-10 小时，订阅了《Foreign Affairs》和《Bloomberg》。他写过两封公开信，分别在 2024.06 和 2025.11 发表在他父亲帮他维护的个人 Substack 上——主题都是"我相信投资人和客户最终会得到全额偿付，所以我从未有诈骗意图"。这两封信被 Lewis Kaplan 法官在 SBF 上诉答辩中专门点名："Mr. Bankman-Fried 至今仍然没有 acknowledge any culpability for his actions"——这一点是上诉法院驳回他减刑申请的核心理由之一。

SBF 上诉案截至 2026.05 仍在美国第二巡回上诉法院（U.S. Court of Appeals for the Second Circuit）审理中。辩方上诉的主要 ground：1) Lewis Kaplan 法官在审判中存在"显著偏见"（cited 14 处法官在审理中的言论）；2) 证据排除规则被错用（部分 Caroline / Gary 证词被认为"基于警方诱导"）；3) 量刑过重（25 年 vs 联邦量刑指南建议的 8-10 年）。法律评论员（包括前 SDNY 检察官 Renato Mariotti）公开预测：上诉成功完全推翻定罪可能性 < 5%，但获得部分减刑（25 年 → 18-20 年）可能性约 25%。第二巡回的判决预计在 2026 年下半年到 2027 年初出炉。

客户索赔的几条具体路径（2026.05 状态）

如果你正好是 FTX 用户、或者认识的人是 FTX 用户、或者只是想了解 FTX 客户拿钱的具体机制：

• 债权确认期已于 2023.09.29 截止。截至那个日期未提交 Proof of Claim 的客户，原则上失权（仅极少数特殊情况可申请逾期补登）。最终确认的债权人数量约 36 万，确认债权总额约 165 亿美元。
• 第一批分发在 2025.02 启动。"Convenience Class"（账面余额 < $50000 的客户）回收率约 119%，按"账面美元价格 + 9% 简单利息"在 60 天内打款完成。这一批覆盖约 28 万账户（占总账户数 78%）。
• 第二批分发在 2025.06-2025.12 完成。"Non-Convenience Class"（账面余额 ≥ $50000）的客户在这一批拿到首期分配，约 72% 名义本金。剩余部分将在 2026-2027 第三第四批分发完成。
• 债权交易市场：从 2023 年初开始就存在 FTX 债权 OTC 交易。早期价格约 8-12 美分/美元，2024 年中期涨到 50-60 美分，2025 年 119% 公告后跳到 95 美分。一批专业 distressed debt 基金（Olympus Peak、Attestor、Diameter Capital）在 2023-2024 大量收购，成为 119% 公告后的最大单笔受益方——他们以约 15 美分平均成本买入，最终以 100 美分回收，4 倍多收益。这件事让"加密破产债权"事后被传统困境投资圈视为一个值得长期跟踪的资产类别。
• 中国大陆/亚太用户的特殊困境：FTX 国际部分大量用户在 KYC 时使用了非美国身份证件。破产程序要求所有索赔人通过 Kroll 平台完成额外身份核验，对持中国大陆身份证 + 实际居住地在大陆的用户，KYC 通过率显著低于欧美。截至 2026.05，约 4.2 万名中国大陆用户的索赔仍卡在 KYC 阶段。如果你认识这种情况的人，建议优先去 Kroll 官方平台 cases.ra.kroll.com/FTX 重新提交身份文件。

六、SBF 在这九天里到底在想什么

这是写这一卷里我最犹豫的一节，因为它有相当多猜测成分。但我决定把它留下来，原因是 SBF 本人在 2023 年下半年到 2024 年初接受了 Michael Lewis 长达上百小时访谈（后整理成《Going Infinite》一书），书里披露了一些直接来源。我把可信度较高的几条整理在这里。

11 月 2-5 日：他认为这是公关问题。SBF 当时给团队的内部 Slack 留言里写"我们需要一个 PR strategy"。他真正担心的不是 Alameda 的偿付能力，而是融资链断裂——下一轮 FTX D 轮原本计划 11 月底启动。

11 月 6 日 CZ 推文之后：他开始意识到资金缺口可能填不上，但仍然认为可以"用故事讲过去"。当晚他给员工的群发邮件里写"接下来 48 小时是关键，挺过去就没事"。

11 月 8 日凌晨挤兑那一刻：他第一次承认。书里写他在巴哈马公寓里和 Caroline 通话，说"我们可能真的要还不上了"。这是他这一年里第一次说出"还不上"三个字。

11 月 9 日 币安 退出收购：他仍然不接受。那一晚他打了 17 通电话给不同投资人，包括 Justin Sun、孙正义、Apollo 全球管理、甚至沙特主权基金。每一通都被婉拒。他在书里说自己当时"完全没意识到所有人都看穿了"。

11 月 11 日凌晨破产签字前一小时：他试图打给 Caroline 但没人接。Caroline 那时候已经委托了独立刑事律师，律师建议她切断与 SBF 的所有联系。SBF 在那本书里说，那一刻他"知道这一切结束了"。

我读完这本书之后的判断是：SBF 在这九天里并不是"在等火烧完"，他在真心地相信下一通电话能救火。这是这种类型的人最危险的地方——他们不会承认基本事实，直到基本事实把他们撞穿。

七、这艘船留给我们的

1. "独立运营"四个字必须由独立第三方审计支撑，否则是空话。FTX 和 Alameda 在所有对外口径里都强调"独立"，但从未提供第三方审计报告证明这点。一家所如果只用自家公告强调独立性，而没有 Deloitte、PwC、Mazars 这种事务所背书的审计，请把"独立"当成营销话术。
2. 平台币持仓集中度，是判断一家所健康度的关键单一指标。FTT 流通量的 80% 集中在 Alameda 一家手里。这种集中度本身就违反任何稳健做市原则。下一次看到一个交易所的平台币流通公告时，记得查一下持仓地址分布。具体怎么查：Etherscan / Solscan / BscScan 把代币合约地址输入"Top Holders"页签，前 10 大持有地址加起来超过 50% 流通量的，都属于高度集中风险。BNB 在 2026.05 这一指标约 38%（其中 Binance 官方冷钱包占大头但有 PoR 背书）、OKB 约 51%、HT 约 73%——后两者本身就是观察 list。
3. "客户资金与公司资金完全隔离"——这句话在每一家所的服务条款里都写着，但没有任何一家所自动满足。判断方法很简单：去看它有没有月度发布的储备证明（Proof of Reserves）。Binance、Coinbase、Kraken 这几家是按月发的，并由 Mazars / Deloitte 出具核验报告。其他大多数所的 PoR 是季度或者根本没有。如果你想看更细的判断标准，可以参考考古课 · 从 8 次跑路提炼的 5 条选择标准。
4. "CEO 个人形象好"和"公司基本面好"没有任何相关性。SBF 在 2022 年上半年还在和拜登见面、和马克龙合影、上 Fortune 封面被叫"下一个巴菲特"。这些媒体形象的好坏是公关投入的产物，和资产负债表健康度毫无关系。下次看到一家所的 CEO 频繁出现在主流财经媒体封面，请把这条信号当成"高公关投入"而不是"高基本面"。
5. "白衣骑士收购"的 LOI 公告，95% 的情况下是为了缓 24 小时挤兑时间。CZ 11 月 8 日发的那条"非约束性收购意向"，事后被 币安 内部承认是"为了给市场降温"。它客观上确实让 FTT 反弹了几个小时，但没改变结局。所有"非约束性意向书"公告，可以默认视为这家所已经资不抵债。
6. "机构站台"在加密圈的实际可靠度，远低于传统金融。FTX C 轮投资人名单包括红杉、淡马锡、SoftBank、Tiger、Paradigm、安大略教师退休基金——传统金融语境下，能让这一票机构同时进场的公司不可能在 9 个月后归零。但 FTX 做到了。原因是这些机构在 2021 年加密泡沫顶部的尽调标准远低于他们对传统科技公司的标准。下次看到"红杉/老虎/淡马锡领投"作为某交易所的信用背书时，请把这条信号的权重打 1 折。
7. "巴哈马/塞舌尔/BVI 注册"的所，监管套利等于监管真空。FTX 国际选址巴哈马，理由是巴哈马 2020 年 DARE 法案。但 Bahamas Securities Commission 整个监管部门加起来不到 60 人，对 100 亿美元月交易量的所做不了任何实质审查。把注册地选在小国 + 拿一张"加密专用牌照"作为合规背书，是 2021-2022 那一波所的标准操作。这类合规事实上等于无合规——下次看到一家所强调"持有 XX 国 VASP 牌照"，先去查查那个 VASP 监管机构的总员工数。
8. 事件链断的早期信号，看做市同行而不是新闻。Alameda 在 2022 年 9-10 月已经在私下向 Genesis、Wintermute 等做市同行借短期周转钱。这件事在 11 月之前没有任何新闻报道——做市这一行有"不揭别人短"的潜规则，但内部人都知道。如果你认识做市圈的人，定期问一句"最近谁在借钱"，可以提前 1-2 个月获得任何一家所要出事的信号。这条原则在 2024 年 JPEX、2025 年 Hyperliquid 的两个小型崩盘里都验证过有效。
9. 政治献金的"对冲式同时给两党"，是企业高风险的信号。SBF 同时给民主党（约 4000 万美元，明面）和共和党（约 2400 万美元，通过 Ryan Salame 转手）做大额政治献金。这种"对冲式"政治投入，传统行业的解读是"这家公司在试图同时影响两党立法方向"——通常意味着主营业务有显著的政治/监管风险。FTX 那一刻面临的是 SEC 的注册压力 + DCCPA 草案的国会立法压力，对冲式献金背后的真实诉求是延缓立法。这条信号比"CEO 上 Fortune 封面"更早暴露问题。